海大公司公布三季報，業績略低于預期。1-9月，公司實現以工業收入265億元，同比增長32.69%，實現凈利潤11.49億元，同比增長30.61%，每股收益0.72元，略低于我們此前預測。其中7-9月實現營業收入119.7億元，同比增長43.31%，實現凈利潤6.3億元，同比增長27.3%。

      公司預計全年凈利潤10.5-12.5億元，同比增長22.69%至46.06%。

      三季度水產料維持高增長，鴨料拖后腿。由于淡水魚蝦價格高企，加上天氣利于水產養殖。

      3季度水產飼料銷量同比增長22%，1-9月水產料銷量約205萬噸，預計全年250萬噸目標可輕松實現。其中，公司高檔膨化、特種飼料銷量增速達到40%，提升了水產料業務毛利率。

      豬料前三季度銷量約100萬噸，同比增長接近30%(7-9月增長28%)，雞飼料增長8-10%達到100萬噸符合預期。但鴨料由于行業功能供給側改革導致山東等多地供給下降，飼料需求疲軟，導致沒有增長，同時公司對鴨料銷售計提一定的壞賬減值準備使資產減值準備增加3422萬元。此外，公司毛利率同比下降0.7個百分點，主要是貿易業務大幅增長和生豬養殖規模擴張后拉低了整體利潤水平。

      展望18年，水產/豬飼料風采依然，鴨料、生豬養殖業務有望顯著改善。4季度行業進入淡季，因此放眼18年更為重要：考慮到目前供需仍然緊平衡，預計明年水產品價格維持高位，水產飼料景氣持續，產品結構持續升級，量利齊升，預計收入增長20-25%，利潤增速30%。

      豬料在并購大信集團后，東北地區成為巨大的潛力增長點，18年銷量有望兌現30%以上的增長。此外，隨著肉鴨盈利的改善，河南、東北、湖南以及廣東部分環保壓力較小的省/縣有望積極補欄擴充產能，推動養殖規模和飼料需求增長。生豬養殖業務方面，近期商品肥豬價格淡季走高，仔豬價格高位回落，養殖業務盈利好轉，預計10月下旬已實現正盈利。

     投資建議：下調至增持評級。四季度公司主業轉為淡季亮點不多，但縱觀18年，水產料的持續增長、豬料銷量在并購后的爆發，以及鴨料業務的好轉將共同推動業績的增長。我們預計公司17-19年凈利潤11.8/15.1/18.5億元(禽料銷量預測下修，下調公司17-19年盈利預測，前值為12.32/15.60/19.20億元)，每股收益0.75/0.96/1.17元，18年PE 21X，給予增持評級！申萬宏源集團股份有限公司